Prečo sa globálne dlhopisové trhy zmietajú v kŕčoch

Výnosy štátnych dlhopisov takmer všade rýchlo rastú.

Výnosy desaťročných amerických štátnych dlhopisov dosahujú takmer 5 %. Nemecké dlhopisy Bunds teraz ponúkajú 2,6 %, čo je nárast z približne 2 % v decembri. Výnosy japonských dlhopisov sa tiež pohybujú smerom nahor.

Situácia je najvypuklejšia vo Veľkej Británii, kde sa výnosy zo zlatých dlhopisov nedávno priblížili k 5 %, čo je najviac od roku 2008. Rastúce výnosy sú zlou správou pre vlády, ktoré musia platiť viac za obsluhu dlhu. Trpia aj ostatní dlžníci vrátane mnohých držiteľov hypoték, ktorých splátky v konečnom dôsledku závisia od nákladov na vládne pôžičky.

Čo sa deje

Centrálne banky v celom vyspelom svete znížili sadzby – reálnej ekonomike sa to však neuľahčilo. Náklady na pôžičky pre podniky a domácnosti sa takmer nezmenili. V eurozóne klesla úroková sadzba nových podnikateľských úverov o menej ako jeden percentuálny bod. Britský spotrebiteľ, ktorý si chce požičať 10 000 libier (12 200 USD), platí v priemere 6,75 %, čo je tesne pod nedávnym maximom. A v Amerike sa úroková sadzba 30-ročnej hypotéky s pevnou úrokovou sadzbou blíži k 7 %, čo je o jeden percentuálny bod viac ako za posledných niekoľko mesiacov. Situácia sa oproti obdobiu pred pandémiou COVID-19 a počas nej, keď výnosy dlhopisov dosahovali historické minimá, dramaticky zmenila.

Dôsledky inflácie

Inflácia čiastočne vysvetľuje to, čo sa deje. Vo svete, kde spotrebiteľské ceny rýchlo rastú, chcú investori od dlhopisov vyššie výnosy: očakávajú, že úrokové sadzby centrálnych bánk zostanú dlho vysoké; navyše potrebujú kompenzovať očakávaný pokles kúpnej sily istiny.

Najnovšie údaje naznačujú, že inflácia bude klesať pomalšie, ako sa pôvodne očakávalo.

V krajinách Veľkej desiatky nominálne mzdy stále rastú tempom 4,5 % ročne, čo pri slabom raste produktivity pravdepodobne stačí na to, aby inflácia prekročila cieľové hodnoty centrálnych bánk.V eurozóne sa objavujú náznaky, že rast miezd sa v skutočnosti zrýchľuje; v Amerike pôsobivá správa o zamestnanosti naznačuje, že ekonomika zďaleka nespomaľuje. Merania inflačných očakávaní založené na prieskumoch v niektorých krajinách rastú. Rovnako sa zvyšujú aj miery inflácie.Priemerná inflácia v krajinách B7 vzrástla z 2,2 % medziročne v septembri na 2,6 % v novembri.

Neisté očakávania trhu

Trhové ceny však naznačujú, že v hre sú aj iné faktory. Obavy z rastúcich cien sú zrejmé z rastúcich očakávaní meraných inflačnými derivátmi (finančné kontrakty s výplatami určenými na základe údajov o cenách) len v Japonsku. V Amerike, Británii a eurozóne takéto inflačné očakávania v posledných týždňoch klesli. Zdá sa, že investori veria, že inflačné tlaky v ekonomike sú väčšie, ako sa doteraz predpokladalo, ale aj tomu, že centrálne banky ich v najpravdepodobnejšom scenári budú schopné a ochotné obmedziť prísnejšou menovou politikou.

Na druhej strane sa prudko zvýšila neistota v očakávaniach investorov. To by mohlo zvýšiť „termínovú prémiu“ – dodatočný výnos, ktorý investori požadujú pri dlhodobých štátnych dlhopisoch nad rámec výnosu spojeného s už očakávanými zmenami sadzieb centrálnej banky. Termínová prémia kompenzuje držiteľom dlhopisov riziko prudkého poklesu cien dlhopisov; napríklad ak neočakávaná inflácia prinúti centrálne banky agresívne zvýšiť sadzby. Zvýšenie výnosovej prémie desaťročných štátnych dlhopisov skutočne vysvetľuje takmer celý nárast výnosov od začiatku decembra.

Dôvody tejto neistoty nie je ťažké pochopiť. Bude Donald Trump deportovať milióny ľudí?To nikto nevie.Ak to však urobí, inflácia by mohla prudko vzrásť, pretože zamestnávatelia stratia pracovníkov.S clami je to rovnaké: nevyhnutne zvýšia ceny. Prípadné čínske protiopatrenia v obchodnej vojne, ako napríklad devalvácia jüanu, by zároveň mohli spôsobiť globálny deflačný šok.

Ďalším faktorom neistoty je hospodársky rast.Dominantný naratív sa pohybuje od jedného extrému k druhému.Niektorí investori sa obávajú ničivých účinkov de-globalizácie a spomaľovania čínskej ekonomiky.

Sú však aj optimisti, vrátane tých, ktorí veria, že údajné Trumpove ekonomické reformy vrátane znižovania byrokracie a znižovania daní na všetko od prepitného až po sociálne poistenie naštartujú rast. Rast produktivity poháňaný umelou inteligenciou sa možno čoskoro rozbehne. Dôsledkom všetkých týchto protichodných scenárov je ešte väčší nárast termínovej prémie na štátne dlhopisy.

Centrálne banky prilejú olej do ohňa

Centrálne banky sťažujú život rozhadzovačným vládam. Aby sa vyrovnali s vysokou infláciou v rokoch 2021 – 23, začali s kvantitatívnym sprísňovaním (QT), čím zmenšujú objem svojich bilancií zbavovaním sa štátnych dlhopisov (a iných cenných papierov). Keďže centrálne banky už dlhopisy nenakupujú a v mnohých prípadoch ich aktívne predávajú, súkromní investori by ich mali absorbovať ešte viac. Odhadujeme, že v tomto roku bude musieť priemerná krajina B7 v dôsledku QT v skutočnosti predať dvakrát viac dlhopisov, ako sa oficiálne plánovalo. QT Európskej centrálnej banky pravdepodobne viac ako vykompenzuje snahu národných vlád znížiť emisie znížením rozpočtových deficitov.

Čo sa stane ďalej, je rovnako ako všetko v súčasnosti veľmi neisté. V niektorých krajinách, najmä v Británii, môžu výnosy mierne klesnúť: QT by sa malo čoskoro spomaliť a krajina bude čoskoro predávať na trh menej dlhopisov. Medzitým v celom rozvinutom svete môžu byť obavy z opätovného rastu inflácie namieste. Fundamentálne sily, ktoré tlačia výnosy nahor, však pravdepodobne nezmiznú. V móde je expanzívna fiškálna politika, geopolitické napätie naďalej rastie a obchodné napätie by sa mohlo zintenzívniť.