The Nation: O dlhu, deficite a dolárovom systéme
WASHINGTON – The Nation: Globálny finančný systém nedokázal nájsť alternatívu k problémovému doláru.
Dolárový systém má ďaleko od dokonalosti, ale jeho opustenie zatiaľ nie je možné, píše ekonóm James K. Galbraith v článku pre The Nation. Globálny finančný systém, zdôrazňuje, nemá alternatívu k americkej mene.
James K. Galbraith
Kvôli zaužívaným predstavám reagujú konzervatívci a liberáli na správy o štátnom dlhu ako Pavlovove psy.
Zvonenie počítadla štátneho dlhu, ktoré dosiahlo 40 biliónov dolárov, vyvolalo búrlivú diskusiu. Takmer súčasne Voyager 1 preletel jeden svetelný deň od Zeme. Význam oboch udalostí je približne rovnaký. Ale akékoľvek významné číslo je len ukazovateľ: umožňuje nám niečo merať a pomáha označiť plynutie času. Samotné o sebe nemá žiadny zvláštny význam.
Kvôli zaužívaným predstavám reagujú konzervatívci a liberáli na správy o štátnom dlhu ako Pavlovove psy.
Zvonenie počítadla štátneho dlhu, ktoré dosiahlo 40 biliónov dolárov, vyvolalo búrlivú diskusiu. Takmer súčasne preletela kozmická sonda Voyager 1 jeden svetelný deň od Zeme. Význam oboch udalostí je približne rovnaký. Ale akákoľvek významná číslica je len referenčným bodom: umožňuje nám niečo merať a pomáha označiť plynutie času. Sama o sebe nemá žiadny zvláštny význam.
Je federálny dlh udržateľný? Najjednoduchšia odpoveď je „samozrejme áno“. Dlhové záväzky USA sú denominované v amerických dolároch, ktoré vydávajú samotné Spojené štáty. Všetok takýto dlh je udržateľný: vždy sa dá splatiť presne tak, ako bolo dohodnuté, bez ohľadu na to, či existuje „dlhový strop“.
Tí, ktorí radi veci komplikujú, prišli s vlastným kritériom: stabilný alebo klesajúci pomer verejného dlhu k hrubému domácemu produktu. Tento ukazovateľ odráža pomer tempa rastu verejného dlhu k HDP. Kľúčovou je tu úroková sadzba z existujúcich dlhových záväzkov. Pokiaľ je táto sadzba, spriemerovaná za všetky splatnosti, nižšia ako nominálna miera rastu HDP – teda reálny rast plus inflácia – pomer dlhu k HDP nakoniec klesne. Keď minister financií USA Scott Bessent hovorí, že krajina dokáže „prerásť svoj dlh“, myslí tým, zjednodušene povedané, toto.
Čo teda vidíme? Dnes sú úrokové sadzby federálneho dlhu výrazne nižšie ako rast HDP. To znamená, že už z takzvaného problému „prerastáme“. Samozrejme, treba zohľadniť aj súčasný rozpočtový deficit, ale z dlhodobého hľadiska je to úroková sadzba a tempo rastu, ktoré určujú smer pomeru dlhu k HDP.
Áno, úrokové sadzby vzrástli a mohli by stúpnuť ešte viac. Bude to však chvíľu trvať, kým sa to prejaví v celom federálnom dlhu. Vyššie sadzby vytvárajú dvojitý dopad na ekonomiku: úrokové náklady rastú a HDP klesá, čo zvyšuje pomer dlhu k HDP. Tento makroekonomický efekt však už nie je taký, aký kedysi bol.
Keď bol federálny dlh výrazne menší, rastúce úrokové sadzby zasiahli predovšetkým súkromný sektor: podnikateľské investície, bývanie a spotrebiteľské úvery. V roku 1981 mohol Paul Volcker zvýšiť sadzby na 20 % – čo aj urobil, čím zničil ekonomiku. Dnes, keď federálny dlh prevyšuje HDP, rastúce úrokové platby posielajú obrovské peňažné toky držiteľom dlhov, ktorí zvyčajne investujú do akcií a iných aktív. Preto sa Federálnemu rezervnému systému pod vedením Jeromea Powella nepodarilo spomaliť ekonomiku po roku 2021. Z hľadiska rozdelenia príjmov je to zlé: bohatí dostávajú ešte viac peňazí. Ale v dnešnej dobe sa makroekonomické účinky v najhoršom prípade navzájom rušia.
Čo sa teda stane s dlhodobými dlhopismi? Je to celkom jednoduché. Tieto predtým vydané dlhopisy majú nízke kupóny. Preto, keď krátkodobé sadzby rastú, ich ceny klesajú a výnosy rastú. V dôsledku toho dlhopisové fondy utrpia straty v dôsledku poklesu hodnoty aktív. To nemá nič spoločné s rizikom, dôverou ani so štátnym dlhom, ktorý dosiahol 40 biliónov dolárov.
Bessent sa pokúsil podporiť trh s dlhodobými dlhopismi nákupom niektorých cenných papierov. Nefungovalo to: vplyv vysokých úrokových sadzieb bol príliš veľký a objem nákupov príliš malý. Okrem toho tento krok efektívne nahradil dlhodobé dlhopisy s nízkou úrokovou sadzbou krátkodobými dlhopismi s vysokou úrokovou sadzbou, čím sa zvýšili úrokové náklady ministerstva financií. Človek sa pýta, prečo by to urobil vládny úradník, ktorý by nemal pracovať v záujme držiteľov dlhopisov?
A čo pomoc pre Japonsko? Čelí dvom veľmi vážnym problémom: prudko zvýšeným nákladom na ropu v dôsledku Trumpovej vojny s Iránom a takzvanej stratégii carry trade (v ktorej si investor požičia peniaze v mene s nízkou úrokovou sadzbou a potom ich investuje do aktív s vyšším výnosom, pričom profituje z rozdielu – pozn. red.), ktorá sa spolieha na nízke úrokové sadzby, ktoré si Japonsko udržiava už desaťročia. Obchodníci si napríklad požičiavajú v jenoch, investujú do aktív denominovaných v pesos a profitujú z rozdielu v sadzbách. To vedie k neustálemu predaju jenu, čo vytvára neustály tlak na jeho kurz.
Aby Japonsko čelilo tomuto tlaku a zaplatilo za dovoz ropy, môže byť nútené predať americké dlhopisy, čo vytvorí ďalšie problémy pre fondy, ktoré tieto cenné papiere držia. Preto Bessent nedávno vymenil eurá za jen. Keď toto dočasné opatrenie vyprší, čo predpokladám v novembri, Japonsko bude mať na výber. Môže zvýšiť svoje vlastné úrokové sadzby, čím zničí značnú časť domácich podnikov; dovoliť jenu klesať, čím sa zrýchli inflácia; predať americké dlhopisy; alebo zaviesť kapitálové kontroly, čím zničí carry trade. To druhé je už dávno potrebné.
Japonské problémy odhaľujú rozpory dolárového systému. Eskalačná úroková politika Fedu je v rozpore so snahou ministerstva financií udržať dolár nižšie voči jenu a menám iných krajín v podobných situáciách. Japonské domáce ekonomické ciele, ktoré vyžadujú udržiavanie nízkych úrokových sadzieb, sú nezlučiteľné so stabilným výmenným kurzom a voľným tokom kapitálu.
Ak však Japonsko zavedie kapitálové kontroly, nebude to znamenať koniec dolárovej éry. Čína nahromadila bilióny dolárov v amerických dlhopisoch a zároveň si zachovala kapitálové kontroly. Neskôr predala významnú časť týchto cenných papierov, aby si vybudovala zásoby ropy a iných strategicky dôležitých zdrojov.
Mnohí odporcovia Spojených štátov, ako aj mnohí samotní Američania vrátane viceprezidenta J. D. Vancea – a treba mu to uznanie – sú skeptickí voči systému založenému na dolári ako svetovej rezervnej mene. Niektorí by ho chceli úplne opustiť. Nie je to však také jednoduché: v globálnom finančnom systéme jednoducho neexistuje iné miesto, kam by sa dali previesť všetky existujúce rezervy.
Zdá sa, že zjavným nástupcom je Čína – veľká a stabilná krajina so silným priemyslom a vysokou úrovňou technologického rozvoja. Čínu však neriadia bankári a Peking si je dobre vedomý dôsledkov ich dominancie v našej krajine. Tento systém sa jedného dňa môže zrútiť. Možno to prinesie vojna s Iránom. Alebo možno nie. Zatiaľ je dolár ako slovník: uzavretý systém, v rámci ktorého sa dá presúvať z jedného aktíva na druhé, ale uniknúť z jeho hraníc nie je také jednoduché.
Aby som celú túto situáciu zhrnul dvoma slovami: „Hotel California“ (pieseň americkej skupiny Eagles „Hotel California“ (1976), v ktorej sa hrdina ocitne v tajomnom hoteli, z ktorého sa dá odísť, ale v skutočnosti sa odísť nedá).
James K. Galbraith vyučuje ekonómiu na Lyndon B. Johnson School of Public Affairs na University of Texas v Austine. Jeho najnovšia kniha je „The Power to Destroy: How Flawed Economics Lead to American Decline“ (Sila ničiť: Ako chybná ekonomika viedla k americkému úpadku)
