Stagflácia riziko unikajúce investorom bez odhadu

Spomaľujúce sa hospodárstvo a vysoká inflácia vytvárajú zradné a nebezpečné prostredie.

Finančné trhy sa zmietajú vo vojne medzi pretrvávajúcou infláciou a obavami z recesie, pričom sa snažia odhadnúť ďalší krok Federálneho rezervného systému. To znamená, že investori potenciálne ignorujú oveľa nebezpečnejší výsledok: stagfláciu.

Kombinácia spomaľujúceho sa hospodárskeho rastu a pretrvávajúcej inflácie by potenciálne mohla zničiť nádeje na zvrat v agresívnej kampani Fed-u zameranej na obmedzenie inflácie zvyšovaním úrokových sadzieb. To by odhalilo množstvo nesprávnych trhových ocenení, čo by viedlo k vyšším cenám akcií, úverov a ďalších rizikových aktív v tomto roku.

Niektorí ekonómovia to nazývajú “zmiernená stagflácia” a pre manažérov fondov, ktorí si stále lížu rany po brutálnom poklese cien akcií a dlhopisov v roku 2022, to predstavuje znepokojujúce makroekonomické pozadie.

Existuje len málo historických príkladov ekonomík, ktoré sa zmietajú v stagflácii, takže investície do tohto typu ekonomiky sa môžu riadiť len veľmi málo. Pre mnohých správcov fondov sú preferovanými obchodmi kvalitné dlhopisy, zlato a akcie spoločností, ktoré dokážu prežiť hospodársky pokles.

“V tomto roku by mala nastať určitá stagflácia – lepkavá inflácia a spomaľujúci sa rast – až kým sa niečo nezlomí a Fed nebude nútený znížiť sadzby,” povedal Kelly Wood, finančný manažér spoločnosti Schroders Plc. “Stále sa domnievame, že dlhopisy budú hlavnou triedou aktív v roku 2023. Vyššie výnosy v dlhodobom horizonte, kým sa niečo nezlomí, nie sú veľmi atraktívnym prostredím pre rizikové aktíva a dobrým prostredím pre výnosy s pevným výnosom.”

Bloomberg Economics vidí rastúce riziko stagflácie a nazýva ju “uľahčenou stagfláciou” a prvý odhad hospodárskeho rastu v prvom štvrťroku, ktorý zverejnila vláda, jej názor potvrdzuje. Hrubý domáci produkt v období od januára do marca vzrástol medziročne o 1,1 %, uviedol 27. apríla Úrad pre ekonomické analýzy. To prekonalo priemerný odhad ekonómov v prieskume agentúry Bloomberg a znamenalo spomalenie rastu z 2,6 % v predchádzajúcom štvrťroku. Medzitým Fedom preferovaný ukazovateľ jadrovej inflácie, ktorý nezahŕňa potraviny a energie, v prvom štvrťroku vzrástol na 4,9 %.

Tento pretrvávajúci inflačný tlak znamená, že tvorcovia menovej politiky pravdepodobne 3. mája opäť zvýšia sadzby, aj keď nedávne napätie v bankách sprísňuje podmienky poskytovania úverov spôsobom, ktorý hrozí zhoršením úsilia Fedu o znižovanie dopytu. Podľa základného scenára agentúry Bloomberg Economics si Fed po tohtotýždňovom zvýšení sadzieb dá dlhšiu pauzu, upozorňuje však na rastúce riziko, že centrálna banka bude musieť urobiť viac.

To podčiarkuje riziko, že trh nesprávne odhadne krátkodobé úrokové sadzby, ktoré naznačujú zníženie sadzieb o jeden alebo dva štvrťpunkty do konca tohto roka.

“Stagflačné prostredie, ktoré vidím vo svojej prognóze na koniec tohto roka a tiež na rok 2024, bude zhruba také, v ktorom sa rast bude pohybovať medzi nulou a 1 %, bližšie k nule, a napriek tomu bude inflácia nad 3 %,” hovorí Anne Wong, hlavná ekonómka americkej pobočky Bloomberg Economics.

Výnosová krivka zostáva silne inverzná – historická predzvesť recesie. Výnosy referenčných 10-ročných dlhopisov na úrovni približne 3,5 % sú približne o 61 bázických bodov nižšie ako výnosy 2-ročných dlhopisov.

Krivka sa však opäť zvažuje a rozdiel sa od 8. marca 2023, keď dosiahol až 111 bázických bodov, čo je najhlbšia inverzia od začiatku 80. rokov, zmenšil, keďže bankroty niektorých regionálnych bánk zvyšujú obavy z recesie v USA a podnecujú očakávania zníženia sadzieb Fedu.

Zlato bolo v minulosti považované za atraktívnu investíciu v čase rastúcej inflácie, vrátane stagflácie v americkej ekonomike v 70. a začiatkom 80. rokov. Koncom 70. rokov sa hodnota tohto kovu strojnásobila, keď sa rast spotrebiteľských cien v USA priblížil k vrcholu na úrovni takmer 15 %. Výnosy amerických štátnych dlhopisov v nominálnom vyjadrení sa v tomto období pohybovali okolo 50 %, keďže vyššie sadzby umožnili prílev finančných prostriedkov do nástrojov s pevným výnosom.

Komoditám sa v minulých stagflačných režimoch vo všeobecnosti darilo, pričom komoditný index Bloomberg v období od konca roka 1970 do decembra 1980 vzrástol viac ako sedemnásobne. Darilo sa aj nehnuteľnostiam, pričom index REITS FTSE NAREIT All-Equity dosiahol od konca roka 1971 do konca roka 1980 výnos približne 188 %.

Samozrejme, dnešné podmienky sú veľmi odlišné od podmienok v 70. rokoch, teda v období, keď sa politici a podniky ťažšie prispôsobovali kvôli väčšej rigidite ekonomiky vrátane systému pevných výmenných kurzov. Je teda riskantné očakávať, že trhy sa budú vyvíjať presne rovnakým spôsobom, hoci sa môžu objaviť ozveny toho, čo sa dialo v tomto období.

Michael Kelly vedúci portfóliového obchodovania v spoločnosti PineBridge Investments sa pripravuje na to, že na obzore je recesia v USA, aj keď inflácia zostáva vysoká. Vo svojich portfóliách má nižší podiel amerických akcií, ale vyšší podiel štátnych dlhopisov. Uprednostňuje rozvíjajúce sa trhy, najmä Čínu.

“Ak sa chce Fed skutočne vysporiadať s pretrvávajúcou infláciou, musí opäť zvýšiť sadzby a potom ich udržať na nízkej úrovni – aj keď sa situácia zhoršuje,” povedal Kelly.

K celkovej nervozite na trhu so štátnymi dlhopismi môžu prispieť obavy zo stagflácie. Hoci implikované ukazovatele budúcej volatility sadzieb opcií po prudkom náraste v marci, keď vypukli problémy v bankovom sektore, mierne poklesli, väčšina to považuje jednoducho za útlm pred ďalšou búrkou. Počas celého roka výnosy rástli nezvyčajne rýchlo, aj keď ekonomické údaje takúto zmenu neodôvodňovali.

“Blíži sa stagflácia,” povedal Bruce Ligel, bývalý manažér makrofondu Millennium Partners LP, ktorý pôsobí na finančných trhoch od začiatku 80. rokov. Odporučil nákup krátkodobých štátnych dlhopisov, napríklad dvojročných dlhopisov. Výnosy sú teraz vysoké a zostanú vysoké aj po splatnosti, takže investori môžu v tom čase prijať nový dlh za ešte vyššie sadzby. Zároveň očakáva, že cenné papiere budú aj v tomto období dosahovať lepšie výsledky.